Как НБУ разрушил ростки экономического восстановления Украины в 2011 году, и почему не стоит делать этого снова

Иногда центральные банки допускают серьезные ошибки, зная, что допустили их, но мало чем могут этому помочь (из-за давления политиков). Иногда они допускают серьезных ошибок, не признают их и еще и кичатся этим. Последнее - именно то, что произошло в Украине в 2011 году. В течение 2011 года балансовый отчет НБУ сократился на 17,2 процента, в том числе объем банкнот и монет в обращении уменьшился на 13 процентов. Поступив так, НБУ задушил в зародыше только начатое экономическое восстановление.

Вследствие мирового финансового кризиса центральные банки по всему миру превратились в крупные, мощные и очень прибыльные финансовые учреждения. И они очень стараются выбраться из этого затруднительного положения. Потому что, центробанки - не центр добычи прибыли. Их главная задача - сдерживать инфляцию, одновременно следя за тем, чтобы экономический рост приближалось к уровню своего потенциала.

В этой статье я утверждаю, что в 2011 году Национальный Банк Украины (НБУ) создал дефицит денег, в результате чего инфляция стала ниже целевой показатель, а слабое экономическое восстановление страны перешло в массивную рецессию, которая продолжается и сегодня. Я также предлагаю НБУ не занимать жесткую антиинфляционную позицию, пока экономический рост не вернется к уровню своего потенциала.

Чтобы доказать свою точку зрения, я прежде всего имею объяснить основы функционирования центральных банков. Лучше всего начать с так называемого "балансового отчета". Как и каждый банк, НБУ имеет свой балансовый отчет. Он состоит из двух частей: активов и обязательств. К активам относится то, что НБУ покупает: иностранная валюта и золото для резервов, внутренний правительственный долг, долги коммерческих и государственных банков и тому подобное. Обязательства - это то, чем НБУ платит за то, что покупает: банкноты и монеты в обращении, которые центральный банк может "печатать", деньги, коммерческие и государственные банки должны держать на депозитах в центральном банке, деньги, которые содержатся в центральном банке правительственные структуры, деньги международных организаций вроде МВФ, а также собственные долговые обязательства, в частности депозитные сертификаты НБУ и тому подобное.

Ежегодно НБУ публикует годовой отчет, в котором публикует информацию о своих активах и обязательствах. В следующем графике подведены балансовый отчет НБУ за последние 15 лет - сводный из ежегодных отчетов и масштабируемый по номинальному ежегодным ВВП страны, высчитанным Государственной службой статистики Украины. С иллюстративной целью активы показаны как положительные числа ( "покупка"), а обязательства - как отрицательные числа ( "уплата").

нажмите для увеличения

На этом графике мы видим, что активы и обязательства центрального банка расширяются и сокращаются из года в год в зависимости от изменений макроэкономической политики и условий. Если центральный банк хочет использовать свой баланс для стимулирования экономической деятельности, например, после кризиса, он может сделать это тремя способами: накачать рынок дополнительными напечатанными деньгами; разрешить коммерческим банкам сохранять меньше денег на счетах центробанка (таким образом банки смогут использовать больше денег) или продавать меньше ценных бумаг центробанка финансовому сектору (это также оставляет больше денег в распоряжении финансового сектора).

В течение 2008-2009 годов, после того, как мировой финансовый кризис серьезно пошатнул украинскую экономику, НБУ именно так и поступил: количество банкнот и монет в обращении возросла, объем денег коммерческих банков на счетах центробанка уменьшился, и продажи депозитных сертификатов центробанка упали. К примеру, в 2008-2009 годах НБУ увеличил объем банкнот и монет в обращении с 16,3 процентов ВВП в конце 2007 года до 18 процентов ВВП в конце 2009-го - то есть всего на 10,4 процента. Проведя эти балансовые операции, НБУ фактически совершил "денежное стимулирование" экономики. "Денежное стимулирование" работает, если достаточный объем дополнительных денег в конце концов инвестируется в реальные экономические проекты, предложенные банкам различными предприятиями.

Прежде чем мы посмотрим на ситуацию с украинскими предприятиями, следует отметить, что по непонятным причинам в течение 2011 года НБУ снизил объем банкнот и монет в обращении на 13 процентов - с 17,9 процентов ВВП в конце 2010-го до 15,5 процентов ВВП в конце 2011 -го. Уменьшение на 13 процентов объема банкнот и монет, циркулирующих в экономике, в течение всего года - это очень значительное событие. Уменьшение балансового отчета центрального банка такого масштаба может быть оправданным в случае "перегрева" экономики или формирования в финансовом секторе "пузыря" активов (недвижимость, отдельные виды ценных бумаг, некоторые инвестиционные проекты и т.п.). Чтобы понять, речь шла о перегреве экономики, посмотрим на ситуацию с предприятиями.

Для того чтобы оставаться неубыточный, предприятия должны получать от своей деятельности как минимум достаточно денег для того, чтобы платить проценты банкам и налоги правительства. В регулярных отчетах предприятий правительствам и акционерам такая экономическая жизнеспособность проходит под названием финансовый результат от обычной деятельности до налогообложения.

Финансовый результат предприятий от обычной деятельности до налогообложения по экономике в целом и по основным ии секторах, рассчитанный Государственной службы статистики, и масштабируемый до номинального ВВП - на графиках ниже.

нажмите для увеличения

Из приведенных графиков понятно, что в течение нескольких последних лет целые сектора экономики получали отрицательные или незначительные доходы, и это до уплаты процентов банкам и налогам правительства.

Эти графики, между прочим, следует показывать владельцам облигаций внешних государственных займов Украины как доказательство номер один, что государство не имеет экономических возможностей их вернуть.

Такой длительный период отрицательных или низких операционных доходов не похож на временное явление, и ситуация вряд ли улучшится в ближайшее время. Кажется, Украина застряла между индустриальным прошлым, основанным на дешевых ресурсах, и постиндустриальным будущим, основанным на инновациях.

Чтобы помочь Украине выбраться из этого экономического тупика, следует облегчить ношу ее внешнего государственного долга.

Теперь стоит вернуться к предприятиям. Для них один из способов остаться на плаву, несмотря на то, опираются они на ресурсы или инновации, - поднять цены на продукцию, которую они продают друг другу и конечным потребителям.

Если повышение цен достаточно масштабные, это отражается в динамике инфляции цен производителей или потребителей. Динамика индексов цен производителей и потребителей, подсчитанная Государственной службой статистики, приведенной ниже.

нажмите для увеличения

А сейчас мы почти подошли к замкнутому кругу. Центральные банки, в частности НБУ, уполномоченные законодательством поддерживать «стабильность национальной валюты", чтобы предприятия и индивидуальные лица продолжали использовать национальную валюту, а не переходили на иностранный. Стабильность валюты обычно оценивается инфляцией внутренних цен. Низкая и стабильная инфляция цен означает, что национальная валюта - в случае Украины, гривна - стабильная; высокая и нестабильная инфляция указывает на нестабильность валюты. Еще одним показателем стабильности валюты является ее обменный курс относительно, например, американского доллара. Впрочем, если обменный курс фиксированный или строго контролируемый, как это было в Украине, нестабильность национальной валюты может незаметно накапливаться в течение длительного времени, пока неожиданно не проявится в виде девальвации, что, в конечном счете, приведет к скачку внутренней инфляции.

Итак, центробанки уполномоченные удерживать инфляцию на низком и стабильном уровне, но во многих странах, включая Украину, задачей центробанка является также поддержка экономического роста. Монетарная политика - это как замыкание круга. С одной стороны, центробанк должен выпускать больше денег, направлять их коммерческим банкам и иногда даже "поощрять" банки кредитовать предприятия. В свою очередь, предприятия должны зарабатывать достаточно для уплаты процентов и налогов, поэтому они вынуждены хотя бы несколько повышать цены, что будет отображаться в виде инфляции и заставит центробанк сократить объем денег, поступающих банкам и тому подобное.

Центробанки по всему миру все время пытаются удерживать этот цикл замкнутым. Более того, центробанки должны содержать свои финансовые системы в здоровом состоянии; реагировать на воздействия мировой экономики на национальную экономику; а также пристально отслеживать эффекты финансовых инноваций, в том числе новых инструментов, торговых практик и платежных систем.

Это непростая работа, и для ее наилучшего выполнения центробанки собирают как можно больше информации, привлекают лучшие мозги экономистов и статистиков и используют оборудование для обработки этих данных. Экономические департаменты крупнейших центробанков мира превышают даже экономические факультеты ведущих университетов. Но, несмотря на наличие специалистов, информации и оборудования, центробанки все равно все время ошибаются.

Иногда центральные банки допускают серьезные ошибки, зная, что допустили их, но мало чем могут этому помочь (из-за давления политиков). Иногда они допускают серьезных ошибок, не признают их и еще и кичатся этим. Последнее - именно то, что произошло в Украине в 2011 году.

Так что же все-таки произошло в 2011-м? Посмотрим на балансовый отчет НБУ. В течение 2011 года он сократился на 17,2 процента, в том числе объем банкнот и монет в обращении уменьшился на 13 процентов.

Поступив так, НБУ задушил в зародыше только начатое экономическое восстановление. Одного взгляда на показатели финансового результата предприятий хватит, чтобы понять, что после небольшого положительного скачка в прибылях предприятий в 2010-2011 годах, прибыли везде упали. Негативные прибыли означают, что предприятия вынуждены привлекать другие средства (например, наличные, которую они собирались использовать на расширение своей деятельности) для уплаты процентов и налогов. Если так продолжается несколько лет, и произошло в Украине, проблемы накапливаются - банки тяготятся проблемными кредитами предприятий, в результате чего правительство получает меньше налогов, а предприятия выходят из бизнеса и вынуждены увольнять людей.

Каким же образом НБУ нанес ущерб экономике в 2011-м? Для борьбы с инфляцией он усложнил доступ к имеющимся в экономике денег. В своем годовом отчете за 2011 год НБУ гордо сообщает, что ему успешно удалось снизить инфляцию до исторически низкого уровня. цитирую:

"Мы обеспечили стабильность денежной единицы. По итогам 2011 года потребительская инфляция в Украине составила лишь 4.6%. Это рекордно низкие цифры, очень важны как для инвесторов, так и для населения нашего государства. Более низкий показатель инфляции по сравнению с прогнозируемым Правительством на 2011 год (8.9%) обеспечил значительную экономию реальных доходов населения и сохранения стоимости их сбережений и создал основу для дальнейших благоприятных сдвигов в макро-экономической сфере и на финансовом рынке.

Теперь наша главная задача - стабилизировать вместе с Правительством темпы инфляции на низком уровне и достичь такого состояния, когда темпы инфляции существенно не влияют на инвестиционные решения субъектов экономической деятельности. "

Так, уменьшение баланса центробанка через большое сокращение банкнот и монет в экономике значительно снизило инфляцию. Но одновременно это подорвало экономическую деятельность.

Для чего НБУ это делать? Один вариант (и это еще мягкое объяснение) заключается в том, что НБУ недооценил силу экономического роста. НБУ подумал, что экономика на непоколебимом пути к восстановлению, и самое время обуздать цены. Это была большая ошибка. Об этом свидетельствуют многочисленные экономические показатели, в частности застойная ситуация с доходами предприятий и ценами активов, однако НБУ продолжал затягивать пояса до конца 2013 года. Только принудительное смещение руководства НБУ в начале 2014-го изменило эту политику, но было поздно. В экономике господствует устойчивый массовый спад.

Какой же урок следует из этого всего для руководства НБУ? Пожалуйста, не начинайте бороться с инфляцией слишком рано. А если уж начали, то не боритесь с ней слишком агрессивно. Да, я знаю, что это звучит плохо, и так, по программе МВФ, НБУ начать снижать инфляцию в будущем. Пусть это произойдет не в 2015, и даже не в 2016 или последующие годы до того, как экономика пойдет на поправку, а прибыли предприятий повсеместно начнут расти. Я убежден, что инфляция производственных цен в размере 1-1,5 процентов в месяц - это вполне приемлемый показатель на ближайшее будущее. Если это означает, что объем банкнот и монет в обращении возрастет до 20 процентов ВВП, так тому и быть. Главная задача на сегодня - достичь оживления экономики.

Заставить украинское разрушенную экономику развиваться - нелегкая задача. В экономике страны существуют колоссальные структурные проблемы - значительная часть ее рост поступает от основанных на ресурсах проектов, работающих на старом оборудовании за счет дешевой рабочей силы. Серьезные проблемы существуют и в банковской системе - проблемные кредиты, желание покупать ценные бумаги центробанка, а не кредитовать предприятия. Существует немало проблем с финансированием правительства и его полит-проектов, в частности очередных избирательных кампаний и государственных монополий. Чтобы удовлетворить финансовые потребности правительства, НБУ с года в год покупает государственные облигации и передает правительства "прибыли".

Кроме того, в стране продолжается военный конфликт, разруха, внутренне перемещенные лица, о которых нужно заботиться. Для решения всех этих проблем крайне необходимо устойчивый рост национальной экономики. Политика НБУ, которая началась в 2011 году и продолжилась в 2013-м, привела к потере человеческих жизней, страдания и колоссального и длительного разрушения ценностей. Я надеюсь, что этот урок изучено, и стратегия слишком быстрого сокращения денежной массы не повторится в ближайшее время.

В статье изложена моя личная точка зрения. Я не связан с НБУ в одной официальном качестве. У меня нет никаких финансовых или бизнес-интересов, связанных с Украиной. Я не получил никакого вознаграждения за эту статью.

Я искренне благодарен Татьяне Тищук за работу с данными и подготовку графиков.

Примечания:

1. В этой статье внимание сосредоточено на балансовом отчете, однако, конечно, существует такое понятие, как внебалансовые статьи. Сейчас мы оставим их без нашего внимания, однако недавние соглашения о свопе с Народным банком Китая объемом около 2,4 миллиарда долларов США и своп с Риксбанк Швеции на еще 500 миллионов долларов США, свидетельствует о том, что НБУ не отказывается от значительных внебалансовых статей.
2. Номинальные показатели ВВП вычислены Государственной службой статистики Украины согласно Системой национальных счетов 2008 года, международным стандартом вычисления национальных счетов. Информация о номинальном ВВП за 2000-2013 годы включает данные о Крыме и Севастополе, однако эти данные исключены из номинального ВВП за 2014 год.
3. По некоторым секторах, информация о финансовом результате предприятий от обычной деятельности до налогообложения предоставлена ​​Государственной службы статистики начиная с 2001 года.

Андрей Кириленко, приглашенный профессор финансов, бизнес-школа Имперского колледжа Лондона, профессор финансов в школе менеджментy MIT Sloan

Внимание: Автор не работает, не консультирует, не обладает акциями и не финансируется ни одной компанией или организацией, которая могла бы извлечь пользу из этой статьи, а также никак с ними не связан

материал впервые был опубликован на сайте Huffington Post